Наталья Анненская: инсайд усиливает волатильность фондового рынка

2004 год

Наталья Анненская, Руководитель управления финансового инжиниринга и структурирования бизнеса ООО «ИФК «Метрополь»: инсайд усиливает волатильность фондового рынка

Весь фондовый рынок пронизан рисками, причем риски сосредоточены не только в той компании, в которую Вы приносите деньги, условно это брокер, хотя это может быть не только брокер, это может быть кредитная организация с банковской лицензией. Но риски еще рассосредотачиваются, помимо той точки, куда Ваши деньги входят на торговые системы, на клиринговые системы, на депозитарии, то есть по всей инфраструктуре рынка. И в принципе усилия всех государственных регуляторов, во всех странах направлены в этой области только на одно: защитить частного инвестора.

Законодательство за те годы, что существует фондовый рынок, сделало достаточно много для того, чтобы обеспечить инвесторов необходимой информацией. Принят ряд законов, подзаконных актов, которые обязывают участников фондового рынка раскрывать всю необходимую информацию о себе, об эмитируемых инструментах, о технологиях, которые применяются на фондовом рынке. И это позволяет наиболее грамотным и подготовленным участникам рынка и наиболее подготовленным инвесторам самим сделать выводы о том, рискованна данная операция или не рискованная.

У нас риск-менеджмент стал развиваться достаточно недавно, хотя, в принципе, эта наука не такая уж молодая. Ассоциация американских риск-менеджеров была создана в 1914 году. У нас эта наука стала развиваться только после того, как в стране начали развиваться рыночные отношения, то есть примерно последние 10 лет стали уделять серьезное внимание риск-менеджменту.

Есть определенные требования к риск-менеджменту. Они закреплены в некоторых нормативных документах, в частности закреплено требование к компании о наличии контролера в штате компании, который в том числе обязан следить за тем, какие риски принимает на себя компания и каковы последствия принятия этих рисков. Более того, контролер обязан в соответствующих ситуациях информировать руководство компании о возникших ситуациях, а руководство компании уже принимает какие-то меры.

Все известные мне крупные игроки рынка давно занимаются этим вопросом и имеют достаточно развитую структуру управления рисками, развитую систему лимитов, которая сложная и многоуровневая. Существуют лимиты как позиционные по отдельным инструментам, так и лимиты на время проведения операции, все это помогает диверсифицировать риски, потому что основная заповедь риск-менеджмента и основные его принципы – это диверсифицировать риски. Если это допустим риск потери ликвидности рынка в целом и выйти из него нельзя, например это то, что мы с Вами пережили в 98 году, риск был системный, политический, от него нельзя было уйти тем, кто работал на внутреннем рынке, но диверсифицировать этот риск было можно.

С моей точки зрения, в системе риск-менеджмента очень эффективно действует система лимитов, но только в том случае, если эта система лимитов выстроена грамотно, если она комплексная, если она охватывает не один какой-нибудь риск, а несколько рисков, и эти лимиты друг друга дополняют. Как я уже говорила, есть лимиты, допустим, на собственную позицию по определенным инструментам.

Допустим, компания вкладывает собственные средства не в одну ценную бумагу, а в 10 наиболее ликвидных. В таком случае вероятность дефолта десяти самых крупнейших компаний значительно меньше. Компания может установить лимиты по времени нахождения этой бумаги в портфеле и этот лимит говорит о том, что данная ценная бумага может быть в портфеле определенное количество времени.

При этом одновременно действуют еще так называемые стоп-лоссы. Когда если ценная бумага падает в стоимости на определенную величину, допустим на 2%, на 3%, это зависит от волатильности рынка, трейдер обязан закрыть позиции по этой ценной бумаге, то есть он фиксирует убытки, остается в деньгах и сидит дальше смотрит, что будет. Если рынок поехал вниз, то хорошо, что мы успели уйти с него. Если рынок ушел вверх, то мы потеряли немного денег и в принципе у нас есть возможность отыграться.

Дело в том, что установление этих уровней стоп-лоссов - очень сложная задача, это на самом деле очень сложный момент принятия решения, и от какого уровня мы начинаем считать и принимать решения. Это достаточно тонкий механизм, который требует, во-первых, анализа большого статистического материала для того, чтобы спрогнозировать правильно позиции трейдеров, и когда они должны закрывать свои позиции, для этого требуется хорошее знание рынка и это требует хорошей математической подготовки от риск-менеджеров, плюс еще хорошего знания самого вопроса с точки зрения экономики, потому что все-таки в первую очередь ценная бумага – это титул капитала, это капитал со всеми вытекающими последствиями.

Контролер – это очень важная фигура в инвестиционной компании, это, можно сказать, последний бастион на пути рисков, которые возникают в нашем бизнесе. Контролер обязан отслеживать соблюдение компанией требований федерального законодательства по всей гамме вопросов, которые встречаются в нашем бизнесе, а вопросов этих очень много, и контролер обязан отслеживать и возможность возникновения операционных рисков. Это риски, которые возникают на уровне учетных операций, он обязан отслеживать возможность манипулирования ценами, если вдруг он заподозрит это.

Более того, он обязан сообщать руководству компании все негативные моменты, которые он видит в момент проведения торговых операций. По сути, если контролер видит, что в процессе обслуживания инвестора нарушаются требования федерального законодательства, он обязан немедленно сообщить об этом своему вышестоящему руководителю. Поэтому, по сути, контролер отвечает за все. Поэтому от его профессионализма зависит не только безопасность инвесторов, но и безопасность самой компании.

Прежде всего, инвестор должен быть заинтересован в том, чтобы контролер отслеживал соблюдение всех норм в процессе обслуживания инвестора, то есть чтобы контролер отслеживал невозможность смешивания собственных средств компании и средств инвестора, как требует федеральное законодательство, средства должны учитываться на раздельных счетах. Учет должен вестись абсолютно раздельно. Вот контролер обязан на внутри компании на уровне учета операции этот момент отслеживать.

Контролер обязан очень четко отслеживать деятельность депозитария компании, если компания совмещает брокерскую деятельность, дилерскую и депозитарную деятельность. Контролер обязан отслеживать обособленность имущества, которое находится в доверительном управлении компании, а там совершенно своя схема обособления имущества и схема предоставления отчета доверителю этого управления, все это тоже лежит на контролере. Таким образом, успешная работа контролера – это, в общем-то, залог безопасности инвестора.

Манипулирование ценами можно признать, только разбирая каждый конкретный случай. Манипулирование основано на инсайдерской информации, что само по себе тема не раскрытая, достаточно широко обсуждаемая и по которой тоже нет единого мнения. Контролер должен отслеживать нестандартные сделки и обращать на них внимание. Приводят эти сделки к манипулированию ценами и вызваны ли они манипулирования ценами, и что является причинами манипулирования ценами - это большой вопрос.

Манипулирование ценами - это преднамеренные действия на основе информации, которая недоступна широкому кругу инвесторов, можно так сказать, преднамеренные действия, которые вводят в заблуждение основных участников рынка и заставляют их проводить какие-то операции с акциями на основании этой недостоверной информации, и даже необязательно с акциями, а с любыми ценными бумагами. Вот это можно в общем виде и очень широко и очень приближенно описать как манипулирование.

Соответственно, если контролеру какая-то сделка кажется не рыночной, допустим, если акции торгуются по одной цене, и вдруг поступает заявка совершить сделку по цене, значительно отличной от рынка. Естественно, что, увидев такую заявку, контролер должен выяснить, в чем дело, почему такая цена. Если сделка биржевая, то программно ограничивается определенное колебание цены, а колебание цены у нас ограничено Федеральной комиссией по ценным бумагам, и колебание это было в пределах 20% от среднерыночной цены на момент подачи заявки, то есть в момент торгов на бирже идет оценка.

Если цена уходит более чем на 20%, то в биржевой торговле такая сделка просто не пройдет, она программно отсекается, но существует еще огромный небиржевой рынок. И соответственно если сделка по таким ценам проводится там, то кроме участников сделки и контролера, профессионального участника, который оформляет эту сделку, если сделка проводится через профессионального участника, никто это не видит. А информация об этой сделке может распространиться очень быстро и о том, что какой-то инвестор купил крупный пакет по такой нерыночной цене. Это вызывает панику на рынке, а дальше уже эффект домино, который всем известен.

Доступ к этой информации имеют люди, занимающие определенное служебное положение, и они обладают ею в силу исполнения ими определенных служебных обязанностей. Если информация, которой они обладают в силу исполнения определенных служебных обязанностей, недоступна всем участникам рынка, а такой информации достаточно много, то передача этой информации ограниченному числу участников рынка – это уже инсайд.

Мы выстраиваем свою стратегию игры на рынке на основе доступной информации. Наш рынок, к сожалению, еще достаточно тонкий, и есть такое понятие дюрация – это продолжительность во времени. Вот дюрация, в основном это относится к долговым бумагам, и дюрация нашего рынка тоже еще недостаточна. Таким образом, любой инсайд на рынке может этот рынок легко качнуть в ту или иную сторону. Отсюда, если трейдер сидит в «шортах», то начинаются обвальные закрытия «шортовых позиций», обвальная продажа ценных бумаг, и соответственно котировки едут вниз.

Если Вы покупаете ценные бумаги наоборот открыто и открыто сидите в длинных позициях, то соответственно начинается покупка бумаг по завышенным ценам, а потом рынок все равно обваливается, поэтому инсайд плох тем, что он значительно усиливает волатильность рынка и сокращает возможности для инвесторов получение достоверной информации.

У нас есть масса законов, которые обязывают эмитентов раскрывать информацию, в том числе информацию о своих корпоративных действиях. Цель этих законов – это обеспечить в информационном плане равные правила игры для всех.